华源证券分析师给予广州发展“买入”评级，预计2025年至2027年归母净利润分别为18.49亿元、21.20亿元和23.73亿元，同比增速分别为6.74%、14.70%和11.91%；对应2025-2027年市盈率分别为12倍、10倍和9倍。公司作为广州市属综合能源平台，业务结构多元，燃气和新能源分部为主要利润来源，当前估值水平显著低于可比公司均值，具备估值修复空间。
$广州发展(SH600098)$ 投资要点
广州市属综合能源平台，多元发展实现对冲，业绩稳定性突出。公司实控人为广州市人民政府，已形成电力、能源物流、燃气、新能源、储能、能源金融等业务协同发展的能源产业体系。截至2024年底，公司电力总装机10.26GW，其中煤电3.14GW、气电2.34GW、风电2.44GW、光伏2.35GW。公司业务多元协同，除煤电外另持有大量稳定收益类资产，能够有效平滑其业绩波动。公司业绩稳健，2017年以来除火电公司普遍大幅亏损的2021年均实现稳定增长。2024年公司实现归母净利润17.32亿元，同比增长5.73%。公司连续26年稳定分红，多年分红比例稳定在50%左右，2024年分红比例54.67%，对应年末股息率4.21%。
聚焦大湾区火电，煤价回落后火电具备业绩弹性。公司火电机组集中在粤港澳大湾区电力负荷中心，受广东省电力供需及现货电价影响，2024年以来公司火电利用小时数有所下滑；2025年广东省年度长协电价同比下滑0.074元/千瓦时，预计将影响公司火电电价；但成本端煤价亦持续回落，2025年二季度以来秦皇岛港口5500大卡动力煤现货均价634元/吨，同比下降214元/吨，期待后续低煤价在燃料成本端的改善效果对公司火电业绩的增益作用。
新能源业务快速发展，规划到2025年底新能源装机规模达8GW。公司新能源项目主要分布于华南、华中、华北、西南等电价较高、消纳情况较好的地区，公司规划到2025年底新能源装机规模达8GW，新能源装机投产有望持续为公司贡献发电增量。电价方面，受新增项目均为平价项目及新能源入市影响，公司新能源电价有所下滑，2024年公司风电、光伏上网电价分别为0.458、0.508元/千瓦时，分别同比下滑0.065、0.016元/千瓦时。
燃气项目聚焦广州，销气量增长稳健。公司下属广州燃气集团是广州市城市燃气高压管网建设和天然气购销唯一主体，公司广州LNG应急调峰气源站于2023年投产，另参股珠海金湾LNG接收站和广东大鹏LNG接收站。近年来公司天然气销气量稳定增长，2024年公司完成管道燃气销售量21.66亿立方米，同比增长26.18%，公司下属珠江LNG电厂二期于2023年投产，2024年贡献供气增量，2024年公司分销与直供销气量同比增长49.84%。
盈利预测与估值：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为18.49、21.20、23.73亿元，同比增速分别为6.74%、14.70%、11.91%，当前股价对应的2025-2027年PE分别为12、10、9倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
从可比公司估值看，我们选取同行业申能股份、上海电力、粤电力A为可比公司，可比公司2025-2027年平均PE分别为17、13、11倍，公司估值均低于可比公司均值。首次覆盖，给予“买入”评级。
关键假设：结合公司在建项目及装机规划，假设公司2025-2027年气电新增装机分别为0、92、0万千瓦，2025-2027年新能源新增装机分别为200、160、160万千瓦。
投资逻辑要点：公司是广州市属综合能源平台，各项业务发展均衡，相比单一火电或者新能源公司，公司多元互补有效平滑单业务业绩波动，2017年以来除火电公司普遍亏损的2021年，归母净利润均保持稳定增长。稳定的业绩为公司提供稳定的分红基础，截至目前，公司已连续26年稳定分红，分红比例稳定在50%左右，2024年分红比例54.67%，对应年末股息率4.21%。
从资产来看，公司火电机组集中在粤港澳大湾区电力负荷中心，低煤价在燃料成本端的体现有望凸显火电业绩弹性；新能源项目主要分布于电价较高、消纳情况较好的地区；燃气项目聚焦广州，公司下属广州燃气集团是广州市城市燃气高压管网建设和天然气购销唯一主体，公司广州LNG应急调峰气源站于2023年投运，燃气板块有望持续为公司贡献稳健业绩和充裕现金流。
展望未来，我们认为公司业绩稳定略有增长，在无风险利率以及稳定类资产权益折现率下降背景下具备投资价值。
转自华源证券研报
